وبلاگ

یکی از اساسی ترین مسایل اقتصادی افراد، واحدهای تجاری، موسسات مالی و اعتباری، بانک ها و کشورها، تخصیص بهینه منابع است و یکی از این منابع مهم عامل سرمایه است. ارتباط مستقیم و تاثیر مثبت و معنی دار توسعه بازارهای مالی بر رشد و توسعه اقتصادی مبین این مطلب است که بدون داشتن بازارهای مالی سازمان یافته رقابتی و کارآمد، امکان داشتن اقتصادی توسعه یافته بعید به نظر می رسد. اگر توسعه اقتصادی به عنوان مجموعه عملیات یک کشور برای بهبود سطح زندگی مردم و افزایش درآمد ملی درنظر گرفته شود، مشاهده می گردد که مهم ترین مساله در این زمینه سرمایه گذاری است و “سرمایه هسته اصلی توسعه اقتصادی را تشکیل می دهد”. اگرچه سرمایه شرط لازم برای توسعه اقتصادی است ولی شرط کافی نیست و این عامل سرمایه گذاری است که از طریق بازگرداندن آنچه در مرحله تولید هزینه شده، قادر است رشد و توسعه اقتصادی را تضمین کند (جباری و دیگران، 1391).
در این فصل ابتدا به موضوع تحقیق و اهمیت آن اشاره شده است. سپس به بیان مسئله پرداخته و مدل مفهومی ارائه شده است و در ادامه هدف از این تحقیق بیان شده است، سپس فرضیه تحقیق، کاربردهای تحقیق، جنبه جدید بودن و نوآوری تحقیق، قلمرو تحقیق و تعریف واژگان و اصطلاحات بیان شده است.
1-2 بیان مسئله
واحدهای تجاری، همواره با فرصت های سرمایه گذاری زیادی روبرو می شوند و نیازمند تصمیم گیری منطقی نسبت به یک سرمایه گذاری بهینه هستند. در واقع سرمایه گذاری هر واحد تجاری باید با توجه به محدودیت منابع و کارا بودن آن صورت بگیرد. اما مسئله ای اصلی، انتخاب طرح ها و تصمیم گیری راجع به فرصت های سرمایه گذاری بوسیله مدیران واحدهای تجاری است که بر اساس منافع شخصی آنها صورت می گیرد. به عبارت دیگر عدم تقارن اطلاعاتی و تضاد منافع، مانع انجام یک سرمایه گذاری بهینه می شود. از این رو واحدهای تجاری برای سرمایه گذاری در طرح های مختلف، باید حد و میزان سرمایه گذاری را با توجه به محدودیت منابع مورد توجه قرار دهند. تحلیل گران و سرمایه گذاران با توجه به تئوری نمایندگی در پی استفاده از روش های نوین جهت ارزیابی عملکرد شرکت ها هستند. منافع و انگیزه ‌های مدیران و سهامداران بر سر مسائلی همچون اندازه بهینه شرکت و پرداخت نقدی به سهامداران دچار تضاد است. این تضادها با شدت خیلی بیشتری در شرکت‌هایی با حجم عظیم جریان نقد آزاد دیده می شود. مدیران شرکت‌ها نماینده سهام داران هستند، رابطه‌ای که در آن به شدت تضاد منافع دیده می شود (تهرانی و همکاران، 1388).
جریان نقد آزاد، معیاری برای اندازه گیری ارزش و عملکرد شرکت ها می باشد و نشان دهنده وجوه نقدی است که شرکت پس از انجام مخارج لازم برای نگهداری یا توسعه دارایی ها در اختیار دارد و قابل توزیع بین سهامداران می باشد. منظور از آزاد به این معنا نیست که شرکت حتما باید باقیمانده وجه نقد را بین سرمایه گذاران توزیع کند، بلکه نحوه استفاده از آن به نظر هیات مدیره و سیاست های شرکت بستگی دارد. جریان نقد آزاد هر سهم، معیاری است که سودآوری مالی شرکت مورد رسیدگی را از طریق تقسیم جریان نقد آزاد بر تعداد سهام منتشر شده نشان می دهد. معیار مزبور شاخصی برای اندازه گیری تغییر در سود هر سهم است و یک پیش بینی اولیه در رابطه با قیمت آتی سهام ارائه می نماید. جریان نقد حاصل از فعالیت های عملیاتی نیز نشانه وجه نقدی است که از فعالیت مستمر شرکت حاصل شده و این وجوه در موارد گوناگونی طبق نظر هیات مدیره مورد مصرف قرار می گیرد (ریچاردسون، 2006).
به هر حال عوامل متعددی می تواند بر سرمایه گذاری بیش از اندازه، تاثیر گذار باشد، که یکی از عوامل اصلی می تواند هزینه های نمایندگی وجه نقد آزاد و هم چنین رابطه این عوامل با سود سهام باشد. به طوری که رابطه این سه عامل، به نظر می رسد کمتر مورد بحث قرار گرفته است. آنچه که محقق در پی آن است، ارتباط بین جریان نقد آزاد، سرمایه گذاری بیش از اندازه با سود سهام نقدی است. به طور مثال،قصد بر آن است بررسی شود که آیا در صورت دسترسی مدیریت به وجه نقد آزاد و هم چنین تضاد منافع، آیا تمایلی به پرداخت وجوه نقد آزاد به سهامداران در قالب سود سهام نقدی دارد؟ یا تمایل به افزایش سرمایه گذاری بیش از اندازه برای حفظ قدرت خود در شرکت دارد؟ و هم چنین این عوامل چه تاثیری بر روی یکدیگر خواهند گذاشت، آیا در صورت کاهش جریان وجه نقد آزاد و افزایش فرصت های سرمایه گذاری بیش از اندازه، پرداخت سود سهام نقدی به سهامداران به چه صورتی خواهد بود؟ با توجه به مطالب ذکر شده، سوال های متعددی به ذهن خطور می کند که  در این پژوهش به دنبال بررسی آن طبق فرضیه های در نظر گرفته شده، هستند. و به نظر می رسد پاسخ به این سوالات می تواند، موجب افزایش آگاهی سرمایه گذاران و سایر استفاده کنندگان از اطلاعات حسابداری شده و به سرمایه گذاران در انتخاب پروژه های سرمایه گذاری، کمک شایانی بنماید.
1-3 اهمیت موضوع
واحدهای تجاری برای سرمایه گذاری در طرح های مختلف، باید حد یا میزان سرمایه گذاری را با توجه به محدودیت منابع سازمانی مورد توجه قرار دهند. این موضوع از طریق روش های ارزیابی طرح ها از جمله روش ارزش فعلی خالص، انجام می شود. برطبق این روش، سرمایه گذاری در یک یا چند طرح، در صورتی توجیه پذیر خواهد بود که ارزش فعلی خالص آن طرح، مثبت باشد. بنابراین پذیرش طرح هایی با ارزش فعلی خالص منفی، منجر به سرمایه گذاری بیش از حد و در نتیجه بهینه نبودن سرمایه گذاری می شود. یکی از عوامل موثر در ایجاد سرمایه گذاری بیش از حد، جریان نقد آزاد در واحد تجاری است. جریان نقد آزاد از این حیث دارای اهمیت است که به شرکت اجازه می دهد تا فرصت هایی را جستجو کند که ارزش سهامدار را افزایش دهد. بدون در اختیار داشتن وجه نقد، توسعه محصولات جدید، انجام تحصیل های تجاری، پرداخت سودهای نقدی به سهامداران و کاهش بدهی ها امکا نپذیر نمی باشد. از طرف دیگر، وجه نقد باید در سطحی نگهداری شود که بین هزینه ی نگهداری وجه نقد و هزینه ی وجه نقد ناکافی تعادل برقرار شود (ثقفی و همکاران، 1390).
وگت (1993) اثرات تقابل بین Q توبین و جریان وجوه نقد را بررسی نمود و در نهایت با توجه به شواهد به حمایت از تئوری جریان وجوه نقد آزاد پرداخت. نویسنده تئوری ایده آل در مورد ارزش نهایی بیان می دارد که درآمد و جریان وجوه نقد آزاد تکنیک های در پیش بینی هم ارز هستند. هم چنین کومار و لامبرگ (2006) بیان می دارند که در جریان وجوه نقد آزاد دو روش مهم وجود دارد، استفاده از تعدیلات در وجوه نقد حاصل از فعالیت های عملیاتی ، تعدیلات در سود خالص، در نهایت با بررسی رابطه بین FCF با بازده فروش و بازده دارایی مشخص نمود که P-Value آنها به ترتیب یک صدم و چهار صدم است. تهرانی و حصارزاده (1388) نیز با بررسی رابطه بین جریان نقد آزاد و بیش سرمایه گذاری و هم چنین رابطه بین محدودیت تأمین مالی و کم سرمایه گذاری به این نتیجه دست یافتند که بین جریان نقد آزاد و بیش سرمایه گذاری مستقیم به لحاظ آماری رابطه معناداری وجود دارد.
به هر حال، از نظر تئوریکی، سرمایه گذاری در سطح شرکت نباید با تولید جریان های نقدی داخلی مرتبط باشد. با این حال، تحقیقات پیشین رابطه مثبتی را بین مخارج سرمایه گذاری و جریان نقدی نشان داده اند. دو تفسیر برای این رابطه مثبت وجود دارد. نخست آنکه این رابطه مثبت جلوه ای از یک مشکل نمایندگی است که مدیران در شرکت های دارای جریان نقدی آزاد درگیــــر مخارج بی فایده ای می شوند. هنگامی که اهداف مدیران با سهامداران تفاوت دارد وجود تولید جریان نقدی داخلی بیشتر از مقدار نیاز برای حفظ دارایی های موجود در جای خود و تامین مالی پروژه های جدید NPV مثبت، زمینه ای ایجاد می کند که منجر به هدررفت سرمایه آنان می شود. در ثانی این رابطه مثبت نشان دهنده عیوب بازار سرمایه است که در آن هزینه تامین مالی خارجی زمینه ای برای تولید جریان نقدی داخلی جهت گسترش مجموعه فرصت های سرمایه گذاری ممکن ایجاد می کند (ریچارسون، 2006).
1-4 مدل مفهومی تحقیق
هر مدل مفهومی به عنوان نقطه شروع و مبنایی جهت انجام مطالعات و تحقیقات است به گونه ای که متغیرهای مورد نظر تحقیق و روابط میان آنها را مشخص می کند (ادواردز و دیگران، 2000). با توجه به اینکه بررسی تاثیر ترکیب سرمایه گذاران حقیقی و حقوقی بر بازدهی صندوق های سرمایه گذاری برای نخستین بار است که در محدوده آماری  انجام می شود، بنابراین پیش بینی می شود که از مدل مفهومی که در ادامه آمده است، در تحقیق حاضر استفاده شود:
1-5 اهداف تحقیق
1-5-1 هدف کلی

• شناسایی رابطه بین جریان نقد آزاد، سرمایه گذاری بیش از اندازه با سود سهام نقدی

1-5-2 اهداف ویژه

• شناسایی رابطه بین جریان نقد آزاد و سود سهام نقدی

• شناسایی رابطه بین سرمایه گذاری بیش از اندازه و سود سهام نقدی

• شناسایی رابطه بین سرمایه گذاری بیش از اندازه و سود سهام نقدی در شرکت هایی با جریان نقدی آزاد پایین

• شناسایی رابطه بین سرمایه گذاری بیش از اندازه و سود سهام نقدی در شرکت هایی با جریان نقدی آزاد بالا

1-6 سوالات تحقیق
1-6-1 سوال اصلی

• آیا بین جریان نقد آزاد، سرمایه گذاری بیش از اندازه با سود سهام نقدی رابطه معناداری وجود دارد؟

• 

•  

1-6-2 سوالات فرعی

• آیا بین جریان نقد آزاد و سود سهام نقدی رابطه معناداری وجود دارد؟

• آیا بین سرمایه گذاری بیش از اندازه و سود سهام نقدی رابطه معناداری وجود دارد؟

• آیا بین سرمایه گذاری بیش از اندازه و سود سهام نقدی در شرکت هایی با جریان نقدی آزاد پایین رابطه معناداری وجود دارد؟

• آیا بین سرمایه گذاری بیش از اندازه و سود سهام نقدی در شرکت هایی با جریان نقدی آزاد بالا رابطه معناداری وجود دارد؟

1-7 فرضیات
فرضیه ­ها پاسخی ذهنی به مسئله پژوهش می­باشند. هر پژوهشی برای دستیابی به اهداف خود با بیان مسئله پژوهش به عنوان یک سؤال شروع می­گردد. لذا فرضیه ­ها که به عنوان پاسخ ذهنی و فرضی از مسئله پژوهش بیان می­شوند، از دیدگاه صحت و درستی و یا نادرستی قابلیت آزمون دارند (بازرگان، عباس، 1383، ص 48). بدین ترتیب در انجام هر پژوهش و پژوهش فرضیات به عنوان راه و طریق ارزیابی مسئله برای پژوهش گر لازم و ضروری هستند.  بر این اساس و با توجه به پرسش­های پژوهش و نیز بررسی پیشینه پژوهش، فرضیه های تحقیق به شرح زیر تدوین گردیده است:
1-7-1 فرضیه اصلی

• بین جریان نقد آزاد، سرمایه گذاری بیش از اندازه با سود سهام نقدی رابطه معناداری وجود دارد.

1-7-2 فرضیه های فرعی

• بین جریان نقد آزاد و سود سهام نقدی رابطه معناداری وجود دارد.

• بین سرمایه گذاری بیش از اندازه و سود سهام نقدی رابطه معناداری وجود دارد.

• بین سرمایه گذاری بیش از اندازه و سود سهام نقدی در شرکت هایی با جریان نقدی آزاد پایین رابطه معناداری وجود دارد.

• بین سرمایه گذاری بیش از اندازه و سود سهام نقدی در شرکت هایی با جریان نقدی آزاد بالا رابطه معناداری وجود دارد.

1-8 قلمرو تحقیق
1-8-1 قلمرو موضوعی
تحقیق حاضر از نظر موضوعی در چارچوب مباحث حسابداری قرار دارد که در آن به بررسی رابطه بین جریان نقد آزاد، سرمایه گذاری بیش از اندازه و سود سهام نقدی شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار می پردازد.
1-8-2 قلمرو مکانی
این پژوهش برروی شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران می پردازد که تعدادی از آنها به صورت نمونه ای مورد بررسی قرار خواهند گرفت.
1-8-3 قلمرو زمانی
قلمرو زمانی این تحقیق از 1385 لغایت 1391 می باشد.
1-9 تعریف نظری و عملیاتی متغیرها
1-9-1 جریان نقد آزاد : : معیاری برای اندازه گیری ارزش و عملکرد شرکت ها می باشد و نشان دهنده وجه نقدی است که شرکت پس از انجام مخارج لازم برای نگهداری یا توسعه دارایی ها در اختیار دارد و قابل توزیع بین سهامداران می باشد (بیوکت ،2009).
استاندارد یکنواختی برای معیار جریان نقد آزاد با وجود تعریف وجه نقد و مطرح شدن مفهوم جریان های نقد آزاد از مدت ها قبل، وجود ندارد. در این پژوهش نیز از رابطه زیر برای معیار جریان نقد آزاد استفاده شده است (تهرانی و حصارزاده، 1388):
مدل (1)
 
متغیرهای موجود در این رابطه با حذف اندیس های شرکت و زمان به صورت زیر است:
FCF: جریان نقد آزاد
CFO: جریان نقد عملیاتی
INT: سود عملیاتی
T: مالیات پرداختنی
DIV: سود تقسیمی و
A : ارزش دفتری دارایی ها است.
1-9-2 سرمایه گذاری بیش از اندازه: عبارت است از افزایش در میزان سرمایه گذاری در طرح هایی با ارزش فعلی خالص منفی به جهت افزایش جریان نقد آزاد(جنسن 1986).
در این پژوهش از مدل به کارگرفته شده توسط یانگ و جیانگ (2008) و تهرانی و حصارزاده (1388) استفاده شده است. با بهره گرفتن از این مدل که در زیر آمده است، سطح معمولی سرمایه گذاری در شرکت ها برآورد شده است و از تفاوت (به صورت باقیمانده رگرسیون) بین سطح واقعی سرمایه گذاری و سطح برآورد شده سرمایه گذاری، سرمایه گذاری بیش از حد شرکت ها به دست می آید:
 مدل (2)
 
، نشان دهنده سرمایه گذاری شرکت i در سال t است. در این پژوهش سرمایه گذاری به عنوان وجه نقد پرداختی شرکت i برای تحصیل یا ساخت دارایی های ثابت، دارایی های نامشهود یا سایر دارایی های بلندمدت در نظر گرفته شده است و بر کل دارایی های ابتدای دوره تقسیم می شود تا تاثیر خطاها از بین برود.
1-9-3 سود سهام نقدی
امروزه شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار از جمله کارامدترین، موثرترین و اقتصادی ترین بنگاه های اقتصادی هر کشوری محسوب می شوند. اگرچه این واحدها از نظر تعداد نسبت به سایر بنگاه های اقتصادی محدود می باشند ولی از نظر منبع سرمایه، حجم فروش و سایر منابع اقتصادی دارای اهمیت فراوانی هستند. ارائه سهام این شرکت ها از طریق بورس اوراق بهادار این امکان را  برای سرمایه گذاران فراهم می سازد تا از طریق خرید سهام این شرکت ها که بخشی به منظور بهره مندی از سود نقدی سهام است، اقدام به سرمایه گذاری نمایند. برای اعتبار دهندگان نیز میزان سود نقدی سهام در این شرکت ها می تواند به عنوان نشانه ای از وضعیت مالی این شرکت ها برای اتخاذ تصمیمات اعتباری مورد استفاده قرار گیرد. سرمایه گذاران و اعتباردهندگان به جریان های نقدی مستمر علاقه بیشتری نشان می دهند و خواهان کسب اطمینان از دریافت مبالغ مشخص در زمان های تعیین شده می باشند(اعتمادی و بنایی، 1387). بر این اساس مارنی (2005) بر این عقیده است که سود سهام نقدی عبارت است از، پرداخت نقدی به سهام‌داران شرکت از محل عواید جاری یا سود انباشته. که به‌عنوان درآمد، مشمول مالیات قرار می‌گیرد. پرداخت نقدی سود سهام در شرکت‌های سرمایه‌گذاری معمولاً مرکب از سود سهام، درآمد بهره، و سود سرمایه ناشی از پرتفوی سرمایه‌گذاری این شرکت‌ها می‌باشد.
در همین ارتباط، ثقفی و کردستانی (1383) در بررسی و تببین رابطه میان کیفیت سود و بازده غیرعادی انباشته سهام در شرکت هایی که سود نقدی آنها افزایش یا کاهش داشته است نشان دادند که سود نقدی اطلاعاتی در ارتباط با ارزش شرکت فراهم می کند. هم چنین اعتمادی و چالاکی نیز اعلام کردند که شواهدی مبنی بر وجود ارتباط میان عملکرد و تقسیم سود نقدی در کلیه شرکت های مورد مطالعه بدون توجه به صنعتی بودن آن وجود دارد. در مجموع بسیاری از محققان بر اثرگذاری اطلاعات مربوط به سوددهی بر سود سهام با بهره گرفتن از مطالعه رخداد برای گرفتن اثرات محتمل متمرکز شده اند. جین (2000) پیشنهاد کرد که ممکن است سایر عوامل مخصوص شرکت بر دیگر قیمت های سهام به جز اعلام سود سهام اثرگذار باشند (بشیر و همکاران، 2013).
اعلام سود سهمی سهام با میانگین بازده مثبت سهام در ارتباط است. مثلاً آزکوئیس و مولینز (1983) بازگشت‌های غیرعادی 3.7 درصد را در مورد اعلام سود‌ سهمی گزارش می‌کنند و یافته‌های مشابه، بررسی‌هایی را که با بهره گرفتن از بازه‌های زمانی طولانی‌تر و جدیدتر انجام می‌شوند را تأیید می‌کنند. این بازگشت‌ها مطابق با اعلام افزایش در پرداخت‌ سود چنین تعبیر می‌شود که سودهای سهمی (افزایش سود)، اطلاعات ارزشمندی را در اختیار بازار قرار می‌دهد. افیسر (2011) نیز در مقاله خود شواهدی را ارائه می‌کند که به نظر می‌رسد بازگشتی سود سهمی سهام تا حدی نشان از سرمایه‌گذاری بیش از اندازه و جریان نقدی اثبات‌کننده این فرضیه‌ها است. به نظر می‌رسد فرضیه‌ی سرمایه‌گذاری بیش از اندازه، نقشی دارد که بازگشتی‌های بسیار برجسته را برای شرکت‌های نوپای دارای کیوی پایین و جریان نقدی بالا، توصیف می‌کند. از سوی دیگر، به نظر می‌رسد تحلیل‌گران سود‌ سهمی سهام را به عنوان علائم جریان نقدی بالا در آینده برای شرکت‌های دارای جریان نقدی و کیوی پایین تفسیر می‌کنند. این «علامت» به نظر به درون واکنش‌های میانگین مثبت بازار تعبیر می‌شود تا خبرهای این شرکت آغاز گردد گرچه بازگشتی‌های اعلام شده در این زیرمجموعه نسبت به شرکت‌های نوپای دارای کیوی پایین و جریان نقدی بالا مثبت‌تر است.